易宪容：股市的下跌对目前楼市影响不会很大

中国股市自2007年10月16日最高点6124点，到2008年4月18日收盘3094点，上证综合指数下跌近期50%了。而且在18日的一个星期A股创1996年以来最大周跌幅。股指的快速下跌，使得众多投资者都希望政府出台政策救市，但有学者则坚决反对政府救市。因此，对于跌跌不休的股市，引起一场政府要不要救市激烈的争论。

对于政府要不要救市，无论是争论的哪一方都能够找出要救市或不要救市的无数个理由，不过，这些理由是否成立都得从股市最基本的问题入手。就是要看目前中国股市的跌跌不休原因何在？这些原因是内在的还是外在的？如果政府救市，是能够从根本上解决国内股市的问题还是仅仅做表面文章，甚至于走向问题的反面？还有，如果政府救市应该在什么时候救市、救市的规模有多大？等等。如果不把这些问题厘清，争论再激烈，也只能是公说公有理，婆说婆有理，于事无补。

一般来说，股市作为实体经济的睛雨表，股市的价格涨跌能够预示实体经济的繁荣与衰退。如果以此来观照中国经济，最近国内股市的跌跌不休，是不是预示中国实体经济将发生重大的变化呢？但实际上，无论是从2007年的经济数据，还是当前的经济来看，尽管中国经济同样受到美国次按危机的影响，受到年初南方雪灾的重创，但是，这些都丝毫没有动摇未来中国经济出现增长放缓的迹象。

比如说，一季度国内商业银行新增人民币贷款达到13326亿元，加上外汇贷款488亿美元，一季度商业银行新增贷款达到16732亿元，即尽管人民币贷款少增891亿，但外汇贷款多增长462亿美元。从这些数据表明，央行采取了从紧的货币政策，但是商业银行的信贷增长不仅没有减弱，反而快速增长。有人认为，这些有2007年第四季度紧缩的原因，也是雪灾与春节的影响，但这都不是问题，根本上还是企业投资过热仍然处于快速上升的阶段。

而其中，更多的贷款同样流入房地产市场。如1-2月份房地产开发资金达5653亿元，其中国内银行增长最快而且所占的比重较高（达2779亿元，同比增长31.9%，总开发资金占比为49%），外资进入房地产的资金减少到46亿，负增长42%，所占比重不到1%等。这些数据表明，央行紧缩的货币政策不仅对房地产市场影响小，反而有更多的资金流入房地产市场；同时，由于一系列严格限制外资进入国内房地产市场的政策，外资进入房地产的资金越来越小。

在这里，我们可以看到，由于这一轮的经济增长动力是房地产及城市化，如果中国的房地产市场的价格不迅速调整，房地产投资过热现象不会改变。尽管央行可以采取严厉的货币紧缩政策，但这种紧缩政策可能对其他不少行业会立竿见影，但是对房地产市场来说，不仅产生的影响小，反之可以让更多银行信贷进入房地产市场。也就是说，在房地产市场的基本格局没有改变的情况下，不仅房地产市场对GDP影响重大，而且与房地产关联的行业达50多个，房地产的发展也一定会带动相关行业的快速发展。因此，只要国内房地产业增长不停止，那么中国经济增长速度就不会放缓。

也就是说，国内股市下跌，对国内房地产市场的融资有一定的影响，但是其影响不大，而且有相关的替代性。在这种情况下，国内股市的快速下跌并不意味着中国实体经济发生多大的变化，更不能说国内股市的下跌对实体经济有多大影响。既然国内股市的下跌并不意味着中国实体经济出现巨大的变化，那么政府是否要对跌跌不休的股市采取什么措施，就不是有理由，也不是十分必要了。

但是，我们仍然需要分析国内股市为什么会在近半年来快速下跌，而且跌得如此之严重。可以说，国内股市的下跌，最为关键的问题仍然是制度性原因，是制度性缺陷。2005年以来的股权分置改革，推动了中国股市在2年的时间上涨6倍以上，促进国内股市的繁荣。但是，这种推动同时吹起中国股市的泡沫，而且是一个巨大的泡沫。因此，最近，国内股市的下跌，有挤出股市泡沫的因素。但是，股市的下跌挤出泡沫仅是股市下跌的一个因素，而且还不是最为重要的因素。最为重要的因素仍然在于股权分置的制度缺陷及改革这种制度缺陷所造成的后遗症，在于中国股市的基础性制度缺失。因此，对于跌跌不休的股市，政府没有救市不救市的说法，只有如何来改善与调整目前一系列的不合理的制度，只有通过制度改革与完善来保证有效的市场秩序建立，保证市场的公平公正公开。这才是政府的职责，而不是什么救市不救市。比如最近证监会出台的《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》等制度规则的出台，就是对股权分置改革的制度后遗症的一种修正。还有，4月23日国务院批准，财政部、国家税务总局决定，从2008年4月24号起，调整证券（股票）交易印花税率，由现行千分之三调整为千分之一，就是要改变这种不合理的税收制度。

还有，这次股市的跌跌不休，与政府对一些上市公司的管制有关。比如，政府对石油、电力等上市公司的价格管制，使得中石油、中石化、国内电力等上市公司经营处于严重的亏损状态。如果作为占上市公司绝对比重的这些大型公司，由于政府管制而严重亏损，那么这些公司的股价还可能继续跌跌不休。在这种情况下，不仅会严重打击投资者对市场的信心，也会增加上市公司一系列的政策不确定性。在这种情况下，上市公司股票价格下跌了，也会严重拖低股市指数。目前股市的情况是，只要两大石油股的价格不稳定并下跌，那么要建立股市的信心是不可能的。

因此，在目前的情况下，并非政府要出台什么股市救市或不救市的政策，而是政府要全面清理与改善目前国内股市不合理的制度规则，要减少政府对上市公司产品的价格干预，并在此基础上来重建投资者的信心。如果投资者的信心不能建立，中国股市如何能够持续稳定健康的发展？而股票交易印花税的调整也正是增强投资者信心的重要方面。

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